Según el economista argentino Martín Redrado: "El Gobierno de Macri quiso alquilar en el FMI la confianza perdida"

1| Mercados en países emergentes

Los mercados de capitales internacionales presentan alto nivel de selectividad, con ventanas de oportunidad que se abren y se cierran con gran velocidad y volatilidad. De todos modos, se sigue en presencia de liquidez excedente en Europa y Asia. La reciente colocación de deuda por parte de Turquía así lo demuestra. El mundo ve con sorpresa cómo las autoridades argentinas estaban sólo preparadas para el ingreso de capitales. Sin embargo, cualquier hacedor de políticas públicas en países emergentes debe estar entrenado para el ingreso y la salida de capitales a través de políticas anticíclicas. Ante la primera brisa en contra, el Gobierno se apuró. Así, somos el único país que tocó las puertas del FMI.

2| Nuevo acuerdo con el FMI

El Gobierno ha buscado "alquilar" en el FMI la confianza perdida en los mercados. Pero el programa no dio en el blanco ya que la oferta voluntaria de divisas dista de estar presente. Por lo tanto, el resultado de esta Fase II del programa implica: certidumbre financiera, incertidumbre cambiaria y mayor recesión. En términos cambiarios, se trata de una política de libre flotación, a pesar de las bandas establecidas, en el marco de una economía que aún presenta distorsiones de precios relativos. Bajo esta visión clásica del FMI, el tipo de cambio debe encontrar su equilibrio naturalmente, sin intervención de organismos públicos. En el corto plazo, esta nueva política se traduce en tasas más altas y volátiles, con un efecto inmediato en el riesgo crediticio. Así, la recesión continuará en 2019, recién a partir del tercer trimestre del próximo año se registrará un rebote. La caída en la actividad económica ya repercutió en el mercado laboral, con un deterioro en el salario real y un incremento en la cantidad de desocupados. Con el equipo de Fundación Capital proyectamos una caída del salario real en torno del 11,5% en este último semestre. El poder adquisitivo quedaría en 2018 por debajo de los niveles de 2009. Además, el aumento en la proporción de trabajadores informales y por cuentapropia es un dato preocupante, ya que estos son más volátiles a los vaivenes de la economía. En efecto, prevemos un mayor deterioro en el mercado laboral, donde la profundización de la recesión para el tercer y cuarto trimestre tendrá como consecuencia mayores niveles de desocupación, llegando a los dos dígitos.

3| Nuevo esquema monetario del BCRA

La política monetaria busca recuperar credibilidad a través del enfoque de emisión cero. Esta sobreactuación profundiza la recesión, no sólo vía el incremento de las tasas de interés, sino que además incentiva al sistema financiero a transformarse en el prestamista del BCRA. Si bien se anunció que habrá una mayor emisión por estacionalidad de la demanda, de cualquier modo implica un fuerte apretón monetario que no se condice con la demanda de dinero. La búsqueda de una nominalidad más baja por este canal, resulta insuficiente en el contexto de actualizaciones salariales. La inercia inflacionaria jugará un rol preponderante, producto del traspaso de la devaluación a precios. El cierre del 2018 podría verificar una tasa de inflación récord para los últimos años, algo superior al 45%. Esta política busca satisfacer la demanda de pesos cuando se toque la banda inferior del rango cambiario. Aquí se plantea el riesgo de caer nuevamente en el carry trade que el año pasado nos llevó a un insostenible atraso cambiario. Hoy las tasas de interés se encuentran en el medio de un trade-off entre actividad y tipo de cambio. La verdadera estabilización se habrá logrado cuando se inicie el sendero de reducción del costo del dinero.

4| Principal error de política económica

La adopción del enfoque de metas de inflación fue un error, en un país que no tenía las condiciones dadas. Argentina es una economía en transición con fuertes distorsiones de precios relativos. Bajo este esquema, se pretendió anclar las expectativas inflacionarias con tasas de interés elevadas, pero en una economía donde el crédito respecto del PBI sólo es el 15%, este canal de transmisión es muy débil. Esto lo que generó es el ingreso de capitales cortoplacistas y un atraso cambiario en consecuencia. Este año pagamos los errores del carry trade producidos por este enfoque. Tenemos que evitar volver a caer en el esquema de tasas altas y un peso sobrevaluado.

5| Situación del frente externo

El tipo de cambio real bilateral con EE.UU. cerró en septiembre en niveles de 2007 y el multilateral, del 2011, aumentando 51% en 2018. La mejora tiene su correlato en la cuenta de servicios, donde se prevé una reversión en la tendencia. El egreso de dólares por viajes y consumos en el exterior fue el primer indicador en mostrar un cambio. Mientras los primeros dos meses del año la salida de dólares por esta vía aumentó un 11,9% interanual, entre marzo y mayo dejaron de crecer y desde junio cayeron 28%. Los gastos en dólares con tarjetas de crédito se desplomaron 35,2% en septiembre, volviendo a niveles de 2014. Este fenómeno también se observó en la salida de turistas al exterior, que comenzó a disminuir en mayo y en agosto exhibió la caída más pronunciada (-11,9%), frente al incremento del 15%. entre enero y abril. El déficit comercial de turismo se reduciría a u$s3.500 millones en 2019. Para el comercio de bienes se advierte una evolución similar. La caída de las importaciones está "disimulada" por las compras de combustibles y granos de soja por la sequía. Descontando este efecto, se contrajeron 9% en agosto. Más allá de las menores importaciones esperadas (-10,4%), será fundamental que las exportaciones acompañen el proceso. Proyectamos que mostrarán un buen dinamismo, creciendo en torno al 10% anual, en línea con las buenas condiciones climáticas previstas para la campaña agrícola 2018/19. De este modo, el próximo año podría verificarse un superávit comercial en bienes en torno a u$s5.400 millones y el déficit de cuenta corriente se moderaría hasta u$s9.108 millones ( 2,5% del PBI).

6| Riesgos hacia adelante

El escenario económico actual tiene importantes riesgos por delante. El nuevo enfoque de política económica hace una apuesta a la aparición de oferta privada de divisas. Pero sólo estamos en presencia del estrangulamiento de la demanda, ya que ni siquiera aumentó el flujo de capitales hacia la compra de títulos. Prueba de ello es que antes del anuncio del nuevo programa con el FMI el riesgo país se redujo en unos 160 p.b. tocando un mínimo de 586, pero luego volvió a subir y se sostiene por encima de los 650 puntos. Otro factor a monitorear son los precios relativos. Más allá de la suba de tarifas y combustibles, sigue esta seria distorsión, que no permite generar los estímulos necesarios para impulsar la inversión. El tercer punto clave es la sostenibilidad de la deuda. La devaluación implicó un incremento de la deuda sobre el producto. El pasivo neto con privados y organismos internacionales se acercaría al 60% del PBI hacia fin de año. Por último, debe monitorearse el riesgo social, en línea con la fuerte caída del salario real y el deterioro en el empleo. Los programas planteados no compensarían los efectos de la fuerte recesión en la pobreza.

7| Medidas que se deben implementar

Se necesita un programa de estabilización macro, junto a un enfoque de crecimiento económico. Se debe marcar un sendero de convergencia de las principales variables de la economía: el gasto público nacional y provincial, la emisión monetaria y la política salarial. Alcanzar el crecimiento implica potenciar nuestra matriz productiva. El plan debe descansar sobre dos vectores con miras a promover la competitividad y las inversiones: una revolución exportadora y una modernización tributaria y desburocratización de la economía. Se precisan generar dólares genuinos a través del comercio, con un análisis producto por producto, mercado por mercado, para financiar la expansión económica. También es preciso impulsar un mercado de capitales local que disminuya nuestras necesidades de financiamiento externo. Para ello, es preciso generar inversores institucionales a través de seguros de vida y seguros de retiro. Será necesario poner los adecuados incentivos fiscales para lograrlo. Por último, deben impulsarse acuerdos presupuestarios que garanticen un equilibrio fiscal más allá del ciclo. Es preciso trazar un sendero de crecimiento más allá de 2019. (APFMercosur)